Criteri di stima delle azioni in caso di recesso del socio: alcune riflessioni sull’art. 2437-ter c.c.

1. Premessa. — I criteri estimativi previsti dal legislatore al comma 2 dell’art. 2437-ter c.c. (1) definiscono il valore da attribuire alle azioni non quotate oggetto dell’esercizio del recesso assumendo, a principio ispiratore, una nozione di valore economico propria della dottrina aziendale. Ed in effetti, la «consistenza patrimoniale», le «prospettive reddituali» e gli «eventuali valori di mercato delle azioni» rappresentano i criteri (meglio sarebbe scrivere gli approcci valutativi), che, intesi nelle loro accezioni ampie e nelle loro svariate combinazioni, esauriscono i profili d’analisi (i c.d. «driver») che assumono rilevanza nel processo di determinazione del valore economico della realtà aziendale e, di conseguenza, anche del valore dei titoli azionari rappresentativi i diritti di proprietà. A ben vedere, nella terminologia corrente la nozione di valore economico viene sempre più spesso assimilata a quella, mutuata dall’ambiente IAS/IFRS, di fair value, definibile come il prezzo fattibile fra soggetti informati che agiscono in forma indipendente e senza nessun obbligo ad acquistare o a vendere, caratterizzati da eguale pienezza di informazione, capacità negoziale e forza contrattuale. L’esplicito riferimento al «prezzo fattibile» — grandezza distinta dal «prezzo reale o effettivo» — richiama talune specifiche caratteristiche sottese alla nozione di valore economico (per tutte, si ricordano quelle della «neutralità», «dimostrabilità», «razionalità» e «stabilità») (2), sicchè , per la proprietà transitiva, non pare del tutto improprio assumere il fair value anche come possibile configurazione («standard of value») del ricercato valore di liquidazione indicato nella norma qui in esame (3). Un’altra osservazione preliminare riguarda la presunta eccessiva arbitrarietà di cui, a parere di taluni commentatori della norma, beneficerebbero gli amministratori nello stimare il valore di liquidazione delle azioni a ragione della indeterminatezza del legislatore, che, al comma 2 dell’art. 2437-ter c.c., si limita ad indicare congiuntamente più approcci estimativi, per giunta dai contenuti assai ampi, senza operare una precisa scelta di campo. Ora, è parere di chi scrive che qualsiasi considerazione sulla presunta genericità della norma che disciplina la stima del valore di liquidazione delle azioni ignora l’intrinseca e non eliminabile discrezionalità insita nel processo di valutazione del capitale economico aziendale. In questo senso, ogni tentativo di «oggettivizzare» il processo di stima previsto dal comma 2 dell’art. 2437-ter c.c., vincolandolo a procedimenti o algoritmi valutativi universalmente ed indistintamente applicabili, avrebbe di certo condotto a risultati assai piu` criticabili di quelli raggiunti dalla nuova disciplina sul recesso. La norma, infatti, non prevede l’impiego di uno specifico approccio valutativo (leggasi il «tenuto conto»), ma segnala in modo esaustivo le «dimensioni» rilevanti del valore aziendale che devono necessariamente essere prese in considerazione nello stimare una quota del capitale economico aziendale. Tali «dimensioni» del valore, ovviamente, sono da considerarsi e «pesarsi» diversamente in funzione di parametri quali la natura dell’azienda, il settore di appartenenza, la fase del suo ciclo di vita, le caratteristiche dei suoi elementi patrimoniali e così via discorrendo. Come l’esperienza insegna, la scelta dell’approccio (e del connesso criterio valutativo) da adottare va inquadrato nello spettro dei «profili di valore» suggeriti dalla norma in ragione delle specificità della realtà aziendale oggetto di stima.

 

(1) L’art. 2437-ter c.c., che disciplina i criteri di determinazione del valore delle azioni da liquidare al socio recedente, mantiene la distinzione operata nel precedente testo dell’art. 2437 c.c. (ante Riforma) tra società quotate e non quotate e, nel merito, stabilisce che « il valore di liquidazione delle azioni è determinato dagli amministratori, sentito il parere del collegio sindacale e del soggetto incaricato della revisione contabile, tenuto conto della consistenza patrimoniale della società e delle sue prospettive reddituali, nonchè dell’eventuale valore di mercato delle azioni » (da qui in seguito anche i c.d. «criteri legali» indicati al comma 2). Il valore di liquidazione delle azioni quotate in mercati regolamentati e` determinato facendo riferimento «alla media aritmetica dei prezzi di chiusura nei sei mesi che precedono la pubblicazione ovvero ricezione dell’avviso di convocazione dell’assemblea le cui deliberazioni legittimano il recesso» (da qui in seguito anche il c.d. «criterio legale» indicato al comma 3, v. infra par. 5). Lo statuto può inoltre stabilire criteri diversi di determinazione del valore di liquidazione, indicando gli elementi dell’attivo e del passivo del bilancio che possono essere rettificati rispetto ai valori di bilancio, unitamente ai criteri di rettifica (da qui in seguito anche il c.d. « criterio convenzionale » indicato al comma 4, v. infra par. 3).
(2) Cfr., L. GUATRI, in Trattato sulla valutazione delle aziende, Milano, 1998, 41 ss.
(3) Si segnala al riguardo che la nozione di fair value [tradotto in «valore equo»] quale sinonimo della nozione di valore economico è stata fatta propria dal legislatore nel testo del nuovo art. 2343-ter c.c., Conferimenti di beni in natura senza relazione di stima, in vigore dal 30 settembre 2008 (d.lgs. n. 142/2008), che prevede l’esenzione della relazione di stima indicata al comma 1 dell’art. 2343 c.c. quando il valore attribuito al bene conferito (valori mobiliari) ai fini della determinazione del capitale sociale e dell’eventuale sovrapprezzo corrisponde: « a) al valore equo [grassetto nostro] ricavato da un bilancio approvato da non oltre un anno, purchè sottoposto a revisione legale e a condizione che la relazione del revisore non esprima rilievi in ordine alla valutazione dei beni oggetto di conferimento, ovvero
b) al valore equo [grassetto nostro] risultante dalla valutazione, precedente di non oltre sei mesi il conferimento e conforme ai principi e criteri generalmente riconosciuti per la valutazione dei beni oggetto del conferimento, effettuata da un esperto indipendente... ». V. anche infra § 4.

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